Analytica

UN DÉJÀ VU PARA EL BCRA

La meta de que se impuso el BCRA está quedando cada vez más lejos de cumplirse, y la inflación terminará 2017 por encima de 20%. Si bien se ha logrado un progreso significativo con respecto a años anteriores, creemos que hubo errores de coordinación que terminaron generando costos innecesarios sobre la dinámica macroeconómica y afectaron el ritmo y la potencia de la recuperación. Creemos que esta dinámica volverá a repetirse en 2018.

Veamos. El año próximo, nuevamente, gran parte de la consolidación fiscal se llevará a cabo a través del recorte de subsidios. Eso implica otra fuerte revisión de las tarifas de luz y gas. En este marco, el BCRA lleva adelante una agresiva política de des-inflación en la que el techo de la meta pasa de 17% en 2017 a 12% en 2018. Creemos que intentar corregir desequilibrios acumulados en más de 10 años, tanto en materia de tarifas cómo de inflación, en un sólo mandato presidencial genera una inconsistencia entre la política monetaria y fiscal la cual forzará al BCRA a llevar la tasa de interés a niveles perjudiciales para la actividad económica y la sostenibilidad externa. Esto es así ya que la política monetaria y fiscal conjuntamente presionan el costo del capital y aprecian el tipo de cambio real. En este escenario, el PBI seguirá creciendo por debajo del producto potencial y la cuenta corriente continuará deteriorándose.

Las tarifas permanecieron congeladas durante (casi) toda la administración Kirchner. En ese mismo período la inflación núcleo acumuló en torno de 2000%. SI tenemos en cuenta que las tarifas residenciales tiene 3 componentes: valor agregado de distribución (VAD, ponderan 50%), precio mayorista (ponderan 25%) e impuestos, y asumimos que el VAD crece al ritmo de la inflación núcleo y los precios mayoristas al ritmo del precio en pesos del petróleo, las tarifas de luz y gas deberían crecer 2400%. Hasta mayo de 2017, el ajuste en la tarifa de gas fue del 1000% y en la de luz el 800%. A su vez, la consolidación fiscal requiere que los subsidios pasen de 2% al 1% del PBI. Esto implica que la tarifa residencial de gas debe crecer en torno de 70% y la de luz 100% en 2018. Esto tiene un impacto inflacionario de 4 puntos porcentuales sobre una meta de 12%.

En un contexto en el que los precios son rígidos a la baja, esto implica que la inflación no asociada a las mencionadas tarifas debe estar en torno a9% (la incidencia de las tarifas de luz y gas es de sólo el 5%).Para dar una noción del esfuerzo que significaconseguir ese objetivo para el BCRA, recordemos que las paritarias, muchas de las cuales vencen en primer semestre de 2018, están en torno a 22% más cláusula gatillo. La inflación de “costos”, dada la rigidez de los precios, fuerza al BCRA a llevar la tasa de interés de política muy por encima de la inflación esperada impactando sobre la tasa de interés real y el costo del capital. A su vez, los elevados niveles de la tasa de interés nominal generarán apreciación real y un aumento de los salarios en dólares, lo cual deriva en un deterioro de la cuenta corriente (debido, por ejemplo, al incremento del turismo fuera del país y el consumo de bienes importados). Hemos mencionado en reiteradas ocasiones (ver Analytico #425) la necesidad de generar exportaciones para sostener el modelo económico. Si el Gobierno decide implementar agresivos ajustes en tarifas y persiste con la meta fijada para 2018, la consecuencia será un empeoramiento del sector externo, generando la necesidad de un mayor salto exportador respecto a las estimaciones iníciales.

Creemos que si el Gobierno decide llevar adelante la consolidación fiscal (casi) exclusivamente a través de la corrección de las tarifas de servicios públicos, manteniendo la meta de inflación, se arriesgará a transitar un escenario similar al de 2017. Esperamos entonces que en 2018 la inflación se ubique en el 16.7% dic-dic, por encima del techo de la meta del BCRA de 12%.

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