Analytico
Nuestra mirada periódica de la economía con el análisis de las tendencias clave para la toma de decisiones.
¿Hasta cuándo puede sostenerse el nivel de empleo?
El punto inicial es que proyectamos una caída del PIB del 3,2%, y que la configuración del mercado laboral facilitaría el incremento de la desocupación.
En el informe se analizaron las recesiones ocurridas desde 1995, excepto 2020, dadas las particularidades de la pandemia. Nuestro ejercicio consiste en replicar cuánto cayó el empleo por cada punto de caída del PIB en esos períodos.
El peor escenario laboral sería una reedición de lo acontecido durante la crisis del tequila (1994-95), con un desempleo aumentando en 3 puntos porcentuales, hasta alcanzar 8,7%.
La caída del empleo no será uniforme en todas las actividades. En la crisis de la convertibilidad (2001-02), se perdieron 510.000 puestos registrados, siendo la industria la principal afectada.
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La economía de las provincias, rumbo al pacto de mayo
El equipo económico logró en febrero un nuevo superávit fiscal, primario y también financiero. Así, en el primer bimestre acumula un saldo positivo de $856.520 millones, que representa, a los fines comparativos, un 10% superior al gasto en los salarios de febrero de la administración pública nacional, PAMI, y fondos fiduciarios, entre otros. Ese resultado se sostiene, entre otros, por una contracción del 77% real en las transferencias corrientes a las provincias.
La política económica golpea tres veces sobre los gobiernos subnacionales. A las transferencias discrecionales se suma la caída en las automáticas por coparticipación. En enero se redujeron 10,1% interanual y en febrero un 17,2%. Y a su vez, busca condicionar sus opciones de endeudamiento. Por caso, el Banco Central limitó el crédito que pueden utilizar de los bancos provinciales.
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Abril, ¿el mes de la futura devaluación?
En febrero el frente cambiario dejó un buen resultado al gobierno. El BCRA adquirió U$S 2.358 millones en el mercado único y libre de cambios (MULC), mientras que la diferencia entre la cotización del dólar mayorista y el contado con liquidación (CCL) cerró ayer en 26,1%. Los datos ya habían sido positivos en enero, cuando la cuenta corriente tuvo superávit (U$S 1.964 millones) y, acompañada de un drástico ajuste fiscal, consiguió recrear un viejo anhelo de gran parte de la política argentina: la obtención de superávits gemelos. Hacia adelante aparecen nuevos desafíos ya que, con una inflación acumulada del 76% en los últimos tres meses, el tipo de cambio real efectivo (TCRE) de exportación se aprecia semana a semana y liquidar divisas en este contexto empieza a perder atractivo. El gobierno pronto deberá tomar decisiones para incentivar la liquidación de la cosecha gruesa: ¿devaluación en abril o baja de retenciones con el costo fiscal asociado?
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Paritarias, consumo y actividad, sin coordinación
En los dos primeros meses de la gestión de Milei la inflación acumulada alcanzó el 51,3%. La política oficial es liberar los precios sin ninguna coordinación, abriendo interrogantes con relación a las reales chances de alcanzar un equilibrio sostenible en el corto plazo. Con jubilaciones y asignaciones licuadas en forma discrecional, las paritarias de los asalariados registrados pasan a ser aún más relevantes para explicar la dinámica del consumo, la inflación y la acumulación de reservas en los próximos meses. Casi dos tercios de la variación de los ingresos totales es explicada por los asalariados registrados. La dinámica de los ingresos de las familias está muy asociada al nivel de actividad económica. Cuando se incrementan los ingresos reales también lo hace el PIB no agro y a la inversa. Por tanto, en los próximos meses lo que suceda con las paritarias será clave para seguir el pulso de la actividad y de la política de estabilización que, tal como está planteada, necesita de una economía fría.
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Jubilaciones y la nueva fórmula de movilidad
Las negociaciones en el Congreso dejaron fuera de tratamiento la modificación a la fórmula de movilidad jubilatoria que propuso el equipo económico de Javier Milei. De todas formas, estimamos que estará nuevamente en el centro del debate en poco tiempo. Su relevancia es social, hay más de 7 millones de jubilados y pensionados en la argentina. Y también fiscal, en 2023 la partida correspondiente representó el 35% del gasto primario nacional.
Con la nueva fórmula, el haber mínimo, sin contemplar compensaciones por bonos, será durante 2024 un 31% menor, en promedio, respecto a 2023. No obstante, en diciembre de 2024 la variación interanual será de -3,8%, como resultado de suponer un escenario de desaceleración inflacionaria desde mitad de año.
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Una economía con nuevos ganadores y perdedores
La desregulación que intenta llevar a cabo Milei, sumada a los fuertes cambios de precios relativos (tipo de cambio, tarifas, salarios), implica una marcada reasignación de recursos en un camino hacia una economía más abierta, con una producción orientada hacia la exportación en detrimento del mercado interno.
El pretendido cambio de régimen beneficiará a los sectores agropecuario, minero, energético, de servicios profesionales (software) y algunos fabriles integrados como la industria de base (aluminio, siderurgia).
Entre los perdedores, aparece el resto de la actividad industrial, el comercio y la construcción, por su fuerte inclinación al mercado interno.
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2024: seguirá el cepo cambiario
El gobierno revivió el acuerdo de facilidades extendidas firmado con el FMI durante la administración de Alberto Fernández. Eso le permitirá recibir a fines de enero US$4.700 millones.
Lo positivo es que al Central ingresarán dólares en un contexto donde estacionalmente la oferta de divisas es escasa.
El vaso medio vacío es que mantener el acuerdo firmado en marzo del 2022 implica que este año el FMI no realizará desembolsos por encima de los vencimientos, clausurando por el momento las posibilidades de levantar el cepo y unificar el mercado cambiario.
La salida definitiva del cepo es la condición necesaria para intentar estabilizar.
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¿Los primeros pasos de un plan de estabilización?
Milei sostuvo recientemente que el Gobierno está implementando un “programa de estabilización muy duro”. ¿Es efectivamente así?
Creemos que la etapa actual tiene más que ver con un prolegómeno de estabilización que con un plan propiamente dicho.
Las correcciones de precios relativos y la licuación de pasivos del Banco Central, de ahorros en pesos de empresas y familias y de los ingresos reales (salarios y jubilaciones) preparan el terreno para una necesaria unificación del mercado de cambios.
La salida definitiva del cepo es la condición necesaria para estabilizar y reducir la tasa de inflación en forma consistente y duradera.
El nivel actual de los agregados monetarios, de las reservas netas y la falta de financiamiento postergan la decisión sobre la salida del cepo. Mientras tanto, el Gobierno utiliza la coyuntura para licuar sin Plan Bonex y sin hiperinflación.
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¿Cómo podría ser el ajuste fiscal de Milei?
Presentamos una radiografía del gasto público en la Argentina y su posible evolución para llegar al equilibrio en las cuentas públicas, de acuerdo al objetivo planteado por Milei.
Spoiler alert: para lograr ese cometido, no alcanza con ajustar solamente a "la casta", por ponerlo en los términos que utiliza el mandatario electo.
En nuestra simulación, el gasto primario caerá 3,6 puntos del PIB el año que viene, explicado por una reducción de 2,5 puntos en los gastos corrientes y de 1,1 puntos en los gastos de capital.
Las proyecciones de ajuste para 2024 fueron realizadas teniendo como referencia lo sucedido en el año 2019, cuando se alcanzó un déficit primario del 0,4%, quedando muy cerca del equilibrio
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Desdoblamiento, en el camino hacia la estabilización
El equipo económico de Sergio Massa deslizó en reiteradas oportunidades que, en una primera etapa de un eventual gobierno, mantendría el control cambiario.
Por su parte, el candidato de la oposición, Javier Milei, indicó en más de una ocasión que, en caso de asumir la presidencia, irá hacia la unificación cambiaria con el objetivo último de dolarizar y “eliminar el Banco Central”.
Frente a este escenario, analizamos la viabilidad de cada una de las alternativas en juego, con especial foco en el desdoblamiento.
La opción de un desdoblamiento formal supone una escasez de divisas que se resolvería con un mayor tipo de cambio. Lo malo: en una primera etapa, podría existir una brecha entre el CCL-MEP y el dólar financiero. Lo bueno: aumentaría la acumulación de reservas.
Estimamos que, con el esquema analizado, el BCRA podría engrosar reservas por US$839 millones mensuales en promedio a partir del saldo positivo en el mercado del dólar comercial.
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Una transición corta, y con ciertos riesgos
Restan 20 días para elegir al nuevo presidente y 45 días para que inicie su mandato. Una transición corta, pero con riesgos, dadas la fragilidad macroeconómica y la incertidumbre política.
Identificamos tres potenciales amenazas a la “pax” observada en los últimos días: i) el emergente de una crisis financiera, ii) una espiralización de la inflación, y iii) una corrida bancaria.
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Las LELIQs, un desafío para la estabilización
El crecimiento de las LELIQs en los últimos años tiene como causa principal el sobrante de pesos generado por la emisión monetaria de 2020, en tiempos de pandemia.
La estabilización de precios que el nuevo gobierno tendrá que encarar de manera inexorable debe establecer como prioridad la solución de este pasivo del BCRA.
El riesgo principal de las LELIQs es el potencial retiro masivo de los depósitos en pesos y su eventual “convertibilidad” a dólares.
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Los precios reaccionan más rápido a la devaluación
La devaluación del tipo de cambio mayorista realizada el 14 de agosto se trasladó a los precios mayoristas en un 90%, mientras que en los eventos anteriores analizados solo lo hizo en un 47%.
Algo similar ocurrió con el CCL: el pasaje a precios también casi que se duplicó.
A nivel sectorial se observa una gran heterogeneidad de comportamientos. Encontramos sectores donde el traslado a precios de las devaluaciones fue superior, en el pasado y ahora; algunos que no lo hicieron nunca; y otros que antes sobre reaccionaron y ahora no.
En definitiva, si bien con matices a nivel sectorial, en términos generales la velocidad de ajuste en los precios de la economía se aceleró a partir de los saltos cambiarios de agosto de 2023.
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La anatomía de una transición política inédita
La Argentina atraviesa una transición política con ribetes inéditos, tanto desde el punto de vista económico como social, que harán que la tarea de aplicar un plan de estabilización, que indefectiblemente deberá encarar el próximo Gobierno, adopte una complejidad mayúscula.
A los ya experimentados períodos con regímenes de alta inflación y precios relativos desalineados (1975, 1985 y 1989, por ejemplo) se incorpora, ahora, el avance de la tecnología sobre los medios de pago, que resta eficacia a la política monetaria.
También se suman nuevas herramientas de medición de los precios, que modifican las estrategias de ajuste de los contratos, entre ellos las paritarias, en la que los sindicatos presionan por recuperar el poder de compra de los salarios, castigados por una inflación que sigue acelerándose.
Esto se suma un pasivo social de 40% de la población por debajo de la línea de la pobreza, con el 51,3% de los menores de 14 años en la misma condición.
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Dispersión salarial, también en el empleo registrado
La dualidad del mercado de trabajo de la Argentina se expresa en un universo prácticamente sin cambios desde hace más de una década, en la que los trabajadores registrados -6,2 millones de personas con aportes jubilatorios y seguridad social- están estancados y cada vez más alejados del sector informal, en el que 3,6 millones de individuos se desempeñan sin protección.
Sin embargo, la aceleración de los precios está generando una nueva brecha en el mercado de trabajo, ahora entre los trabajadores del propio sector registrado.
En los últimos 5 años, los salarios del sector productor de bienes perdieron 10,5% de poder de compra, mientras que los del sector servicios cayeron 16,4%. Esto se suma a una fuerte dispersión en los ingresos de distintos rubros.
Es decir, la inflación no sólo profundizó la brecha entre trabajadores "protegidos" y "desprotegidos", sino que generó una nueva brecha entre los que cuentan con protección sindical.
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Massa comparado: el primer año de gestión
Este 3 de agosto Sergio Massa cumple un año como ministro de Economía y optamos por una perspectiva histórica para evaluar su desempeño, que permita el análisis de la gestión en relación con sus pares más recordados desde el retorno de la democracia.
Seleccionamos siete ministros de Economía (Juan Vital Sourouille, Domingo Cavallo, José Luis Machinea, Roberto Lavagna, Axel Kicillof, Nicolás Dujovne y Martín Guzmán) y siete variables relevantes para medir el pulso de su primer año de gestión: PIB, inflación, reservas internacionales brutas, salario real registrado, resultado fiscal primario, tipo de cambio real y tasa de pobreza.
Comparada con otros momentos históricos, la performance de Sergio Massa en términos de actividad, salarios y pobreza está lejos del ideal: sólo conserva un mejor rendimiento relativo que sus pares en la variación de tipo de cambio real. En el resto de las variables queda rezagado o, incluso, con el peor desempeño de todos.
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Esperando (ansiosos) el nuevo (mini) acuerdo
No existe margen para sostener inalterada la política económica en el segundo semestre del año. No hay reservas suficientes, tan simple como eso. Claro que esto tampoco significa que una devaluación sea la solución posible, si no se acompaña de un programa consistente. Devaluar sin más empeoraría la situación.
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Los márgenes comerciales, otro ladrillo en la inflación
La tendencia hacia mayores márgenes comerciales sobre los precios de venta final evidencia la influencia creciente de las expectativas inflacionarias.
Una situación típica de un régimen de alta inflación. La ausencia de anclas nominales y precios relativos en desequilibrio abrieron la puerta a estos comportamientos en forma generalizada.
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