ES HORA DE INVERTIR LA CURVA
Con la inflación en descenso, el BCRA continuó bajando la tasa de interés y acható la curva aunque sigue invertida, limitando la capacidad de recuperación del crédito. En tal sentido, en la coyuntura actual creemos que es un buen momento para bajar las tasas de corto plazo más contundente y normalizar la curva.
Concretamente, pasado el impacto de la devaluación y de los ajustes tarifarios, la desinflación se fue consolidando. Así, tras el salto inflacionario de los primeros cinco meses del año en el que el IPC subió a un ritmo del 4.0% mensual, en junio y julio bajó a la mitad y de acuerdo a nuestras estimaciones se ubicaría en torno al 1.5% en agosto y septiembre (el retroceso en las tarifas de gas la ubicaría por debajo del 1%, aunque es un impacto transitorio). En otras palabras, la inflación ya se ubica en torno al 20% anualizado lo cual marca un importante –y necesario- logro para la política económica que le permitirá a los salarios, ganar el terreno perdido durante el primer semestre del año y con ello reactivar al consumo.
La caída de la inflación obedeció a varios factores entre los que destacamos la estabilidad cambiaria, la estabilización en los precios de las tarifas, la caída en el nivel de actividad y, por supuesto, a la política monetaria fuertemente contractiva que viene llevando a cabo el BCRA. En cuanto al mercado cambiario, no esperamos mayores novedades en lo que resta del año dado que el ingreso de capitales seguirá siendo lo suficientemente para abastecer la mayor demanda por importaciones y demanda de activos externos con lo que estimamos que el tipo de cambio finalice el año levemente por debajo de los $16. Con la mala praxis que tuvieron los ajustes en las tarifas de gas, no proyectamos más ajustes de precios regulados, más allá del reajuste que tengan luego de las audiencias públicas (lo cual necesariamente derivará en más gasto en subsidios). La batalla de acá en adelante para el gobierno será la de lograr de anclar las expectativas de los agentes a la inflación planeada en el Presupuesto.
En este sentido, fue muy alentador el resultado que obtuvo el Tesoro Nacional con la emisión del bono a 18 meses en pesos y a tasa fija (Bonte18) en la que logró captar $15.200 M pagando una tasa del 22.75%. De esto se infiere que los inversores están descontando una tasa de inflación en torno al 19% anual y tasa real positiva.
En este contexto de inflación cediendo, el BCRA acompaña el movimiento con bajas graduales en las tasas de interés de las Lebacs. De hecho, tras la pausa que realizó en julio, en todas las licitaciones de agosto redujo las tasas de interés en todos los tramos. La tasa de las Lebacs a 35 días finalizaron en 28.25%, acumulando en el mes una baja de 200 puntos básicos en tanto que las tasas de los demás tramos tuvieron un caída menor, aunque no lo suficiente con para revertir la pendiente de la curva que sigue invertida.
En este sentido, seguimos remarcando que el BCRA tiene margen para bajar las tasas de interés de corto plazo y acelerar la normalización de la curva. De hecho, pese a la reducción que hizo en los rendimientos de las Lebacs a 35 días, la tasa de interés real quedó en torno al 6%, 2 pp por encima del objetivo que se propuso el BCRA. Bajo nuestro escenario base, consideramos que podría cumplir con su meta del tasa real aun siendo más agresivo en la reducción de tasa, llevando el rendimiento al 24%. Incluso en el último Relevamiento de Expectativa de Mercado (el REM), el promedio de las estimaciones marca que el IPC “core” continuará bajando de 1.6% previsto para septiembre hasta 1.4% en febrero (incluso mostrando un desvío muy de apenas 0.2 pp.). Esta normalización permitirá reducir el costo de esterilización al tiempo de alargar los plazos.
Así las cosas, aun sin salir de la ortodoxia con la que el BCRA conduce la política monetaria, las tasas de interés pueden acelerar su caída y esto será bienvenido para bajar el costo de financiamiento y con ello reactivar el crédito al sector privado luego del notable ajuste que tuvo en los primeros 8 meses del año.
